China está siendo uno de los temas relevantes de las últimas semanas a nivel de los mercados financieros, ya que luego de ver implosionar año tras año el mercado accionario de su país, finalmente Xi Jinping se decidió a poner toda la carne en el asador. Y lo cierto es que —al menos por el momento— funcionó ya que las acciones del país experimentaron un rally muy importante en apenas unas pocas semanas, con las acciones chinas en Hong Kong registrando sus mejores dos semanas desde 2005.
Sin embargo, esto ha venido de la mano de una enorme volatilidad, y bastó con que el gobierno no anunciara medidas adicionales en una conferencia de prensa, para que el Hang Seng se desplomara más de un 9% el martes.
El caso es que en Beijing ya venían recibiendo muchas señales de que había cada vez más problemas, entre ellas, disminución de los ingresos fiscales, caída de los precios de las viviendas y los bienes industriales, desaceleración de las ventas minoristas, de la producción fabril y de la inversión, entre otras calamidades varias.
Por ejemplo, el repunte del PMI manufacturero (NBS) de setiembre (49.8 vs 49.1 anterior) sugiere más que nada un impulso estable, pero muy débil (por debajo de 50 indica contracción en la actividad). Mientras que por otro lado, la decepción en el PMI manufacturero de Caixin (49.3 vs 50.4), que en general se percibe como sesgado hacia el sector exportador nos pareció bastante preocupante. Ni que decir del debilitamiento adicional del PMI de servicios (49.9 vs 50.3 NBS y 50.3 vs 51.6 anterior en el caso de Caixin).
Al mismo tiempo, empresas extranjeras como Mercedes Benz y BMW recortaron sus previsiones de beneficios en septiembre, culpando al débil gasto de los consumidores adinerados en China.
Mientras que marcas de lujo como los fabricantes de bolsos LVMH y Kering hace tiempo que vienen informando de caídas en las ventas en el crucial mercado chino (por eso las acciones de estas compañias subieron cuando se anunciaron las medidas). En general, había un consenso muy amplio en el mercado sobre la necesidad de un paquete de anuncios contundentes.
En general, las principales medidas fueron bajas de tasas y dinero gratis. A nivel del banco central, tuvimos más recortes en la tasa de política monetaria, así como una reducción de 50 puntos básicos en el coeficiente de reservas obligatorias que pasó del 10% al 9,5%.
También se anunció un Programa de provisión de liquidez de RMB 500 mil millones para que las instituciones financieras no bancarias tomen prestado dinero directamente del Banco Popular de China con colateral calificado.
A su vez, se lanzó un Programa de refinanciamiento de RMB 300 mil millones para que los bancos apoyen las recompras de acciones de las empresas que cotizan en bolsa.
A nivel de mercado inmobiliario, se anunció la reducción del pago inicial para el comprador de una segunda vivienda (reducción de 10 puntos porcentuales en la proporción del pago inicial mínimo de la segunda vivienda al 15%). En la misma línea se decidió reducir las tasas hipotecarias existentes en un promedio de aproximadamente 50 puntos básicos. En términos de dinero, igualmente lo más importante fue el paquete fiscal de RMB 2 billones (equivalentes a US$ 285 mil millones) con una inyección de capital a los bancos de US$ 142 mil millones (RMB 1 billón).
Pero también se insinuaron algunas cuestiones adicionales a destacar, por ejemplo, la Comisión de Regulación y Control de Valores publicó nuevas políticas sobre fusiones y adquisiciones, programas de aumento del valor de mercado y atracción de capital a largo plazo. A su vez, el presidente Xi presidió la reunión del Politburó y se comprometió a fortalecer la flexibilización fiscal y monetaria de manera más proactiva, así como a facilitar la estabilización del sector inmobiliario. Como sea, parecen que esta vez van en serio.
¿La pregunta obvia es: ¿esto es suficiente?, ¿resuelve los problemas estructurales de este país?
Bueno, en principio la recepción de los analistas a los anuncios ha sido buena, pero para dilucidar el potencial de estabilización de este paquete de estímulos hay que compararlo con experiencias anteriores. Este impulso fiscal de RMB 2 billones (equivalente a 1,5% del PBI) está por debajo del paquete fiscal de 2008 (13% del PBI) y del de la pandemia (4,5% del PBI). Y a diferencia de esos años, si bien hoy la política monetaria global está en modo de flexibilización, el contexto no se compara, pero al menos acompaña, y esto se refleja en parte en la fenomenal revaluación del yuan que tuvimos en las últimas semanas.
Pero esto también pone de manifiesto el límite de la política monetaria China, ya que la estabilización del país podría verse seriamente amenazada si se fortalece el dólar ante una Fed más gradualista en el recorte de tasas.
Por otra parte, esta vez el mundo ya no es tan amigable con China, no hay mucha predisposición a comerciar con ese país, dada la resistencia que genera en Occidente el aluvión de exportaciones chinas a bajo costo (producto de los enormes subsidios que reciben las empresas manufactureras de parte del gobierno). Al mismo tiempo, la intensificación de la competencia geopolítica con Estados Unidos introduce elementos adicionales de incertidumbre. De modo que, pasados los primeros impactos, vemos probable que el mercado entienda que este estímulo es parte de un paquete mayor de medidas y en consecuencia exija todavía más del gobierno.
Respecto de las medidas, nuestro diagnóstico es simple: la confianza del consumidor está destrozada, producto en buena medida del efecto riqueza derivado de destrucción del sector inmobiliario. Para graficarlo, es equivalente a que cada hogar de tres personas en China hubiera perdido desde 2021 unos US$ 60 mil. Por ende, todas las medidas tienen que apuntar a restablecer la salud del consumidor, ya que este tiene ahorros, pero no quiere gastarlos.
Recordemos que China se encuentra en medio de su tercer episodio deflacionario importante en las últimas tres décadas (fines de los años 1990, post-2008 y en la actualidad). Claramente el país es propenso a este tipo de episodios.
A su vez, los costos de endeudamiento ya son bajos, pero los datos crediticios sugieren que los hogares y las empresas no están tan interesados en endeudarse, lo que da muestras de que existe una evidente trampa de liquidez que pone límites a la política monetaria. De modo que el énfasis fiscal es correcto, pero enfocado en el consumidor, no en regalar US$ 70 mil millones para que los brokers y las empresas de seguros compren acciones chinas.
De igual modo, esto fue más que suficiente para generar un veranito en el mercado accionario chino. La solución estructural sería que se le asigne al consumo un papel más importante en la economía, muy sesgada a la inversión (a la mala inversión).
Para ello se necesitan grandes reformas económicas, como la ampliación de la atención sanitaria y la red de seguridad social, el problema que vemos es que al régimen le interesa poco el bienestar social, en comparación con sus aspiraciones de superpotencia. Y mientras esto siga así, no habrá una solución de fondo al problema.
